Introducción

En marzo recién pasado un equipo de investigadores formado por los profesores de la Escuela
de Administración, Fernando Lefort, Borja Larraín y Eduardo Walker, se adjudicó uno de los 11
Anillos de Investigación en Ciencias Sociales entregados en el marco del concurso organizado
por CONICYT, para implementar el Centro de Estudios del Gobierno Corporativo UC.
El Gobierno Corporativo (o Societario) puede ser definido en forma simple como el conjunto de
mecanismos que permiten asignar de manera adecuada los derechos sobre el control y los flujos
de caja generados por una empresa.
Las buenas prácticas de gobierno societario facilitan la asignación eficiente y justa de las rentas,
promoviendo la inversión en la empresa. Una clasificación estándar de los mecanismos de gobierno
corporativo los separaría entre aquéllos implemen- tados internamente en la empresa, y los externos
a ella. Los internos incluyen aspectos tales como las estructuras de control y propiedad, ya que
éstas condicionan las relaciones entre los accionistas y la relación entre éstos y el directorio de la
compañía.
Por otro lado, los mecanismos externos incluyen aspectos tales como el sistema legal, el regulatorio
y el judicial, los que a su vez dependen de manera importante de la eficiencia y honestidad del sector
público. Otros mecanismos externos suelen ser construidos por el sector privado en mercados de
capitales desarrollados, a través deinstituciones tales como asociaciones de directores,
procedimientos de arbitraje, analistas de mercado y sistemas de monitoreo.

Prácticas de Gobierno Corporativo en los países

En los últimos años, el tema de Gobierno Corporativo se ha transformado en un área de creciente
interés para académicos, autoridades regulatorias, analistas de mercado y empresarios en Latinoamérica,
no sólo por los bien conocidos escándalos corporativos ocurridos en la región y fuera de ella, sino por
la convincente evidencia provista por La Porta et al (1996, 1997) indicando que el desarrollo de los
mercados de capitales se relaciona en diversas dimensiones con las prácticas de gobierno corporativo
en los países.
En términos generales, el estudio del gobierno corporativo lidia con los problemas de agencia generados
por la existencia de asimetrías de información entre diferentes participantes en una empresa. Por lo tanto,
diferentes prácticas o mecanismos surgirán en función de la naturaleza de los problemas de agencia
enfrentados por los inversionistas. En países con un alto nivel de protección de los inversionistas, tales
como EE.UU. o el Reino Unido, una estructura de propiedad dispersa sería óptima dado que los
inversionistas tenderán a diversificar el riesgo, reduciendo de ese modo el costo de capital exigido a
las empresas. Sin embargo, en los países con escasa protección a los inversionistas, la estructura de
propiedad rara vez es dispersa. La norma es encontrar accionistas que mantienen una fracción importante
de la propiedad. Un alto nivel de concentración de la propiedad puede ser un resultado racional si el
problema de agencia entre administradores y accionistas es severo. En dicho contexto, un inversionista
controlador o con una fracción importante de la propiedad tendrá los incentivos adecuados para monitorear
a los administradores. Más allá del monitoreo, puede haber otros beneficios de retener el control de
las empresas que pueden explicar el por qué existe concentración.
Stulz (2005) enfatiza lo que denomina problemas gemelos de agencia, asociados por una parte a la
discrecionalidad del “insider” o controlador y, por otra, a la discrecionalidad de los gobernantes de un país.
La combinación de ambos problemas de agencia condiciona de manera importante la calidad del gobierno
corporativoy el tipo de estructura societaria que existirán en un país. Stulz arguye que la concentración
de la propiedad es una forma de obtener protección frente al riesgo de expropiación por parte del gobierno.
Una alta concentración también puede ser el resultado de una deficiente protección legal a inversionistas
minoritarios o pequeños. Los países de tradición anglosajona tienen altos índices de protección a los
inversionistas lo que, bajo esta hipótesis, explicaría por qué la propiedad es dispersa en estos mercados.
Existen dos elementos que condicionan los mecanismos internos de gobierno corporativo de las empresas
en Latinoamérica a través de la estructura de propiedad y control de éstas. En primer lugar, existe alta
concentración de la propiedad. En segundo lugar, muchas empresas son controladas directa o indirectamente
por uno de los numerosos grupos industriales o financieros existentes en la región. Por un lado, la
concentración de la propiedad naturalmente afecta la composición del directorio y de la alta gerencia en
la empresa. La mayor parte de los miembros del directorio en las empresas latinoamericanas están
relacionados con los accionistas controladores a través de lazos familiares, de amistad, relaciones de
negocios o contratos de trabajo.
Por otro lado, un grupo económico es un conjunto de empresas relacionadas a través de su estructura de
propiedad, el que es controlado por una familia local, un grupo de inversionistas que actúa concertadamente o,
como se ha hecho más frecuente en el último tiempo, por una compañía extranjera. Normalmente los
conglomerados o grupos son controlados por los accionistas mayoritarios o dominantes a través de
estructuras relativamente complejas, que incluyen “pirámides”, propiedad cruzada y acciones con derechos
políticos preferentes, lo que conduce a la separación entre los derechos sobre los flujos de caja generados
por las empresas y los derechos políticos.
La evidencia empírica reciente basada en nuevas bases de datos a nivel de cada país indica que las políticas
que intentan reducir los potenciales conflictos de agencia entre accionistas controladores y minoritarios
son valoradas por el mercado financiero. Esta evidencia es coherente con la hipótesis que las estructuras
de propiedad concentrada o los grupos y conglomerados económicos pueden generar incentivos para
inversiones ineficientes, además de riesgos de expropiación a accionistas minoritarios, especialmente
cuando el control se ejerce a través de mecanismos complejos, tales como estructuras piramidales,
propiedad cruzada y emisión de acciones con derechos políticos reducidos, tal como fuera explicado
más arriba. En dichos casos el problema de agencia es exacerbado porque, por una parte, la concentración
de la propiedad aísla al controlador del mercado por tomas de control de las empresas y, por otra, el control
lo ejerce quien posee sólo una pequeña fracción de los derechos sobre los flujos de caja.